一、資本資產(chǎn)定價(jià)模型的原理
資本資產(chǎn)定價(jià)模型是關(guān)于在均衡條件下風(fēng)險(xiǎn)與預(yù)期收益之間的關(guān)系，即資產(chǎn)定價(jià)的一般均衡理論。
(一)假設(shè)條件
假設(shè)一：投資者都依據(jù)期望收益率評(píng)價(jià)證券組合的收益水平，依據(jù)方差(或標(biāo)準(zhǔn)差)評(píng)價(jià)證券組合的風(fēng)險(xiǎn)水平，并采用上一節(jié)介紹的方法選擇證券合。
假設(shè)二：投資者對(duì)證券的收益、風(fēng)險(xiǎn)及證券間的關(guān)聯(lián)性具有完全相同的預(yù)期。
假設(shè)三：資本市場(chǎng)沒有摩擦。所謂“摩擦”，是指市場(chǎng)對(duì)資本和信息自由流動(dòng)的阻礙。因此，該假設(shè)意味著：在分析問題的過程中，不考慮交易成本和對(duì)紅利、股息及資本利得的征稅，信息在市場(chǎng)中自由流動(dòng)，任何證券的交易單位都是無(wú)限可分的，市場(chǎng)只有一個(gè)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借貸利率，在借貸和賣空上沒有限制。在上述假設(shè)中，第一項(xiàng)和第二項(xiàng)假設(shè)是對(duì)投資者的規(guī)范，第三項(xiàng)假設(shè)是對(duì)現(xiàn)實(shí)市場(chǎng)的簡(jiǎn)化。
(二)資本市場(chǎng)線
1．無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券對(duì)有效邊界的影響
在上述假設(shè)條件下，投資者面對(duì)的市場(chǎng)是一個(gè)存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券的市場(chǎng)，并依照馬柯威茨理論構(gòu)建證券組合。
2．切點(diǎn)證券組合T的經(jīng)濟(jì)意義
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特征：其一，T是有效組合中個(gè)不含無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券而僅由風(fēng)險(xiǎn)證券構(gòu)成的組合；其二，有效邊界FT上的任意證券組合，即有效組合，均可視為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券F與T的再組合；其三，切點(diǎn)證券組合T完全由市場(chǎng)確定，與投資者的偏好無(wú)關(guān)。正是這三個(gè)重要特征決定了切點(diǎn)證券組合T在資本資產(chǎn)定價(jià)模型中占有核心地位。首先，所有投資者擁有完全相同的有效邊界。所有投資者在均值標(biāo)準(zhǔn)差平面上面對(duì)完全相同的證券組合可行域，進(jìn)而面對(duì)完全相同的有效邊界。也就是說。所有投資者擁有同一個(gè)證券組合可行域和有效邊界。
其次，投資者對(duì)依據(jù)自己風(fēng)險(xiǎn)偏好所選擇的證券組合P進(jìn)行投資，其風(fēng)險(xiǎn)投資部分均可視為對(duì)T的投資，即每個(gè)投資者按照各自的偏好購(gòu)買各種證券，其最終結(jié)果是每個(gè)投資者手中持有的全部風(fēng)險(xiǎn)證券所形成的風(fēng)險(xiǎn)證券組合在結(jié)構(gòu)上恰好與切點(diǎn)證券組合T相同。無(wú)論如何，每一個(gè)投資者的證券組合中所包含的對(duì)風(fēng)險(xiǎn)證券的投資部分，都可在形式上歸結(jié)為對(duì)同一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)證券組合—切點(diǎn)證券組合T的投資。正因?yàn)槿绱?，T被稱為風(fēng)險(xiǎn)證券組合或風(fēng)險(xiǎn)組合。最后，當(dāng)市場(chǎng)處于均衡狀態(tài)時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)證券組合T就等于市場(chǎng)組合。所謂市場(chǎng)組合，是指由風(fēng)險(xiǎn)證券構(gòu)成，并且其成員證券的投資比例與整個(gè)市場(chǎng)上風(fēng)險(xiǎn)證券的相對(duì)市值比例一致的證券組合。這個(gè)整體組合在結(jié)構(gòu)上與風(fēng)險(xiǎn)證券組合T相同，但在規(guī)模上等于全體投資者所持有的風(fēng)險(xiǎn)證券的總和。無(wú)論從資本規(guī)模上還是從結(jié)構(gòu)上看，全體投資者所持有的風(fēng)險(xiǎn)證券的總和也就是市場(chǎng)上流通的全部風(fēng)險(xiǎn)證券的總和。這意味著，全體投資者作為一個(gè)整體，其所持有的風(fēng)險(xiǎn)證券的總和所形成的整體組合在規(guī)模和結(jié)構(gòu)上恰好等于市場(chǎng)組合M。
3．資本市場(chǎng)線方程
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4．資本市場(chǎng)線的經(jīng)濟(jì)意義
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例11-4(2012年3月真題·判斷題)
資本市場(chǎng)線是有效投資組合的集合。（ ?。?BR> 【參考答案】√
【解析】資本市場(chǎng)線是有效投資組合的集合，揭示了有效組合的收益和風(fēng)險(xiǎn)之間的均衡關(guān)系。證券組合的風(fēng)險(xiǎn)并不是各個(gè)證券風(fēng)險(xiǎn)的簡(jiǎn)單線性組合，證券組合的風(fēng)險(xiǎn)隨著組合所包含證券數(shù)量的增加而降低，尤其是證券間關(guān)聯(lián)性極低的多元化證券組合可以有效地降低非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，使證券組合的投資風(fēng)險(xiǎn)趨向于市場(chǎng)平均風(fēng)險(xiǎn)水平。
例11-3(2012年3月真題·判斷題)
資本市場(chǎng)線只是揭示了任意證券或組合的收益風(fēng)險(xiǎn)關(guān)系。（ ?。?BR> 【參考答案】×
【解析】資本市場(chǎng)線只是揭示了有效組合的收益風(fēng)險(xiǎn)均衡關(guān)系，而沒有給出任意證券或組合的收益風(fēng)險(xiǎn)關(guān)系。
(三)證券市場(chǎng)線
1．證券市場(chǎng)線方程。資本市場(chǎng)線只是揭示了有效組合的收益風(fēng)險(xiǎn)均衡關(guān)系，而沒有給出任意證券或組合的收益風(fēng)險(xiǎn)關(guān)系。由資本市場(chǎng)線所反映的關(guān)系可以看出，在均衡狀態(tài)下，市場(chǎng)對(duì)有效組合的風(fēng)險(xiǎn)(標(biāo)準(zhǔn)差)提供補(bǔ)償。而有效組合的風(fēng)險(xiǎn)(標(biāo)準(zhǔn)差)由構(gòu)成該有效組合的各個(gè)成員證券的風(fēng)險(xiǎn)共同合成，因而市場(chǎng)對(duì)有效組合的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償可視為市場(chǎng)對(duì)各個(gè)成員證券的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)目偤?，或者說市場(chǎng)對(duì)有效組合的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償可以按一定的比例分配給各個(gè)成員證券。
2．證券市場(chǎng)線的經(jīng)濟(jì)意義。證券市場(chǎng)線對(duì)任意證券或組合的期望收益率和風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系提供了十分完整的闡述。任意證券或組合的期望收益率由兩部分構(gòu)成：
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(四) β系數(shù)的含義及其應(yīng)用
1．β系數(shù)的含義
(1) β系數(shù)反映證券或證券組合對(duì)市場(chǎng)組合方差的貢獻(xiàn)率。市場(chǎng)組合方差是市場(chǎng)中每一證券(或組合)與市場(chǎng)組合協(xié)方差的加權(quán)平均值，加權(quán)值是單一證券(或組合)的投資比例，因此βp可以作為單一證券(組合)的風(fēng)險(xiǎn)測(cè)定。
(2) β系數(shù)反映了證券或組合的收益水平對(duì)市場(chǎng)平均收益水平變化的敏感性。
(3) β系數(shù)是衡量證券承擔(dān)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)水平的指數(shù)。
2．β系數(shù)的應(yīng)用
(1)證券的選擇。證券選擇的一個(gè)重要環(huán)節(jié)是證券估值。一般而言，當(dāng)市場(chǎng)處于牛市時(shí)，在估值優(yōu)勢(shì)相差不大的情況下，投資者會(huì)選擇β系數(shù)較大的股票，以期獲得較高的收益；反之，當(dāng)市場(chǎng)處于熊市時(shí)，投資者會(huì)選擇β系數(shù)較小的股票，以減少股票下跌的損失。
(2)風(fēng)險(xiǎn)控制。由于β系數(shù)是證券或組合系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的量度，因此，風(fēng)險(xiǎn)控制部門或投資者通常會(huì)利用β系數(shù)對(duì)證券投資進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制，控制β系數(shù)過高的證券投資比例。另外，針對(duì)衍生證券的對(duì)沖交易，通常會(huì)利用β系數(shù)控制對(duì)沖的衍生證券頭寸。
(3)投資組合績(jī)效評(píng)價(jià)。評(píng)價(jià)組合業(yè)績(jī)是基于風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的收益進(jìn)行考量，即既要考慮組合收益的高低，也要考慮組合所承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的大小。β系數(shù)反映了證券組合的收益水平對(duì)市場(chǎng)平均收益水平變化的敏感性，是衡量證券承擔(dān)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)水平的指數(shù)。β系數(shù)的絕對(duì)值越大(小)，表明證券承擔(dān)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)越大(小)。
資本資產(chǎn)定價(jià)模型是關(guān)于在均衡條件下風(fēng)險(xiǎn)與預(yù)期收益之間的關(guān)系，即資產(chǎn)定價(jià)的一般均衡理論。
(一)假設(shè)條件
假設(shè)一：投資者都依據(jù)期望收益率評(píng)價(jià)證券組合的收益水平，依據(jù)方差(或標(biāo)準(zhǔn)差)評(píng)價(jià)證券組合的風(fēng)險(xiǎn)水平，并采用上一節(jié)介紹的方法選擇證券合。
假設(shè)二：投資者對(duì)證券的收益、風(fēng)險(xiǎn)及證券間的關(guān)聯(lián)性具有完全相同的預(yù)期。
假設(shè)三：資本市場(chǎng)沒有摩擦。所謂“摩擦”，是指市場(chǎng)對(duì)資本和信息自由流動(dòng)的阻礙。因此，該假設(shè)意味著：在分析問題的過程中，不考慮交易成本和對(duì)紅利、股息及資本利得的征稅，信息在市場(chǎng)中自由流動(dòng)，任何證券的交易單位都是無(wú)限可分的，市場(chǎng)只有一個(gè)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借貸利率，在借貸和賣空上沒有限制。在上述假設(shè)中，第一項(xiàng)和第二項(xiàng)假設(shè)是對(duì)投資者的規(guī)范，第三項(xiàng)假設(shè)是對(duì)現(xiàn)實(shí)市場(chǎng)的簡(jiǎn)化。
(二)資本市場(chǎng)線
1．無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券對(duì)有效邊界的影響
在上述假設(shè)條件下，投資者面對(duì)的市場(chǎng)是一個(gè)存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券的市場(chǎng)，并依照馬柯威茨理論構(gòu)建證券組合。
2．切點(diǎn)證券組合T的經(jīng)濟(jì)意義
特征：其一，T是有效組合中個(gè)不含無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券而僅由風(fēng)險(xiǎn)證券構(gòu)成的組合；其二，有效邊界FT上的任意證券組合，即有效組合，均可視為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券F與T的再組合；其三，切點(diǎn)證券組合T完全由市場(chǎng)確定，與投資者的偏好無(wú)關(guān)。正是這三個(gè)重要特征決定了切點(diǎn)證券組合T在資本資產(chǎn)定價(jià)模型中占有核心地位。首先，所有投資者擁有完全相同的有效邊界。所有投資者在均值標(biāo)準(zhǔn)差平面上面對(duì)完全相同的證券組合可行域，進(jìn)而面對(duì)完全相同的有效邊界。也就是說。所有投資者擁有同一個(gè)證券組合可行域和有效邊界。
其次，投資者對(duì)依據(jù)自己風(fēng)險(xiǎn)偏好所選擇的證券組合P進(jìn)行投資，其風(fēng)險(xiǎn)投資部分均可視為對(duì)T的投資，即每個(gè)投資者按照各自的偏好購(gòu)買各種證券，其最終結(jié)果是每個(gè)投資者手中持有的全部風(fēng)險(xiǎn)證券所形成的風(fēng)險(xiǎn)證券組合在結(jié)構(gòu)上恰好與切點(diǎn)證券組合T相同。無(wú)論如何，每一個(gè)投資者的證券組合中所包含的對(duì)風(fēng)險(xiǎn)證券的投資部分，都可在形式上歸結(jié)為對(duì)同一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)證券組合—切點(diǎn)證券組合T的投資。正因?yàn)槿绱?，T被稱為風(fēng)險(xiǎn)證券組合或風(fēng)險(xiǎn)組合。最后，當(dāng)市場(chǎng)處于均衡狀態(tài)時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)證券組合T就等于市場(chǎng)組合。所謂市場(chǎng)組合，是指由風(fēng)險(xiǎn)證券構(gòu)成，并且其成員證券的投資比例與整個(gè)市場(chǎng)上風(fēng)險(xiǎn)證券的相對(duì)市值比例一致的證券組合。這個(gè)整體組合在結(jié)構(gòu)上與風(fēng)險(xiǎn)證券組合T相同，但在規(guī)模上等于全體投資者所持有的風(fēng)險(xiǎn)證券的總和。無(wú)論從資本規(guī)模上還是從結(jié)構(gòu)上看，全體投資者所持有的風(fēng)險(xiǎn)證券的總和也就是市場(chǎng)上流通的全部風(fēng)險(xiǎn)證券的總和。這意味著，全體投資者作為一個(gè)整體，其所持有的風(fēng)險(xiǎn)證券的總和所形成的整體組合在規(guī)模和結(jié)構(gòu)上恰好等于市場(chǎng)組合M。
3．資本市場(chǎng)線方程
4．資本市場(chǎng)線的經(jīng)濟(jì)意義
例11-4(2012年3月真題·判斷題)
資本市場(chǎng)線是有效投資組合的集合。（ ?。?BR> 【參考答案】√
【解析】資本市場(chǎng)線是有效投資組合的集合，揭示了有效組合的收益和風(fēng)險(xiǎn)之間的均衡關(guān)系。證券組合的風(fēng)險(xiǎn)并不是各個(gè)證券風(fēng)險(xiǎn)的簡(jiǎn)單線性組合，證券組合的風(fēng)險(xiǎn)隨著組合所包含證券數(shù)量的增加而降低，尤其是證券間關(guān)聯(lián)性極低的多元化證券組合可以有效地降低非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，使證券組合的投資風(fēng)險(xiǎn)趨向于市場(chǎng)平均風(fēng)險(xiǎn)水平。
例11-3(2012年3月真題·判斷題)
資本市場(chǎng)線只是揭示了任意證券或組合的收益風(fēng)險(xiǎn)關(guān)系。（ ?。?BR> 【參考答案】×
【解析】資本市場(chǎng)線只是揭示了有效組合的收益風(fēng)險(xiǎn)均衡關(guān)系，而沒有給出任意證券或組合的收益風(fēng)險(xiǎn)關(guān)系。
(三)證券市場(chǎng)線
1．證券市場(chǎng)線方程。資本市場(chǎng)線只是揭示了有效組合的收益風(fēng)險(xiǎn)均衡關(guān)系，而沒有給出任意證券或組合的收益風(fēng)險(xiǎn)關(guān)系。由資本市場(chǎng)線所反映的關(guān)系可以看出，在均衡狀態(tài)下，市場(chǎng)對(duì)有效組合的風(fēng)險(xiǎn)(標(biāo)準(zhǔn)差)提供補(bǔ)償。而有效組合的風(fēng)險(xiǎn)(標(biāo)準(zhǔn)差)由構(gòu)成該有效組合的各個(gè)成員證券的風(fēng)險(xiǎn)共同合成，因而市場(chǎng)對(duì)有效組合的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償可視為市場(chǎng)對(duì)各個(gè)成員證券的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)目偤?，或者說市場(chǎng)對(duì)有效組合的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償可以按一定的比例分配給各個(gè)成員證券。
2．證券市場(chǎng)線的經(jīng)濟(jì)意義。證券市場(chǎng)線對(duì)任意證券或組合的期望收益率和風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系提供了十分完整的闡述。任意證券或組合的期望收益率由兩部分構(gòu)成：
(四) β系數(shù)的含義及其應(yīng)用1．β系數(shù)的含義
(1) β系數(shù)反映證券或證券組合對(duì)市場(chǎng)組合方差的貢獻(xiàn)率。市場(chǎng)組合方差是市場(chǎng)中每一證券(或組合)與市場(chǎng)組合協(xié)方差的加權(quán)平均值，加權(quán)值是單一證券(或組合)的投資比例，因此βp可以作為單一證券(組合)的風(fēng)險(xiǎn)測(cè)定。
(2) β系數(shù)反映了證券或組合的收益水平對(duì)市場(chǎng)平均收益水平變化的敏感性。
(3) β系數(shù)是衡量證券承擔(dān)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)水平的指數(shù)。
2．β系數(shù)的應(yīng)用
(1)證券的選擇。證券選擇的一個(gè)重要環(huán)節(jié)是證券估值。一般而言，當(dāng)市場(chǎng)處于牛市時(shí)，在估值優(yōu)勢(shì)相差不大的情況下，投資者會(huì)選擇β系數(shù)較大的股票，以期獲得較高的收益；反之，當(dāng)市場(chǎng)處于熊市時(shí)，投資者會(huì)選擇β系數(shù)較小的股票，以減少股票下跌的損失。
(2)風(fēng)險(xiǎn)控制。由于β系數(shù)是證券或組合系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的量度，因此，風(fēng)險(xiǎn)控制部門或投資者通常會(huì)利用β系數(shù)對(duì)證券投資進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制，控制β系數(shù)過高的證券投資比例。另外，針對(duì)衍生證券的對(duì)沖交易，通常會(huì)利用β系數(shù)控制對(duì)沖的衍生證券頭寸。
(3)投資組合績(jī)效評(píng)價(jià)。評(píng)價(jià)組合業(yè)績(jī)是基于風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的收益進(jìn)行考量，即既要考慮組合收益的高低，也要考慮組合所承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的大小。β系數(shù)反映了證券組合的收益水平對(duì)市場(chǎng)平均收益水平變化的敏感性，是衡量證券承擔(dān)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)水平的指數(shù)。β系數(shù)的絕對(duì)值越大(小)，表明證券承擔(dān)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)越大(小)。