第十章 企業(yè)價(jià)值評(píng)估
企業(yè)價(jià)值評(píng)估的模型: 現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型、經(jīng)濟(jì)利潤模型、相對(duì)價(jià)值模型；
一、 現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型
（一）折現(xiàn)率（資本成本）
股權(quán)現(xiàn)金流量使用股權(quán)資本成本折現(xiàn)（本章一般采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型確定）；
實(shí)體現(xiàn)金流量使用加權(quán)平均資本成本折現(xiàn)。
（二）現(xiàn)金流量持續(xù)年數(shù)
在持續(xù)經(jīng)營假設(shè)下，企業(yè)的壽命是無限的。為了避免預(yù)測(cè)無限期的現(xiàn)金流量，大部分估價(jià)將預(yù)測(cè)的時(shí)間分為兩個(gè)階段：第一個(gè)階段是“詳細(xì)預(yù)測(cè)期”，或稱“預(yù)測(cè)期”。在此期間，需要對(duì)每年的現(xiàn)金流量進(jìn)行詳細(xì)預(yù)測(cè)，并根據(jù)現(xiàn)金流量模型計(jì)算其預(yù)測(cè)期價(jià)值；第二個(gè)階段是“后續(xù)期”，或稱為“永續(xù)期”。在此期間，假設(shè)企業(yè)進(jìn)入穩(wěn)定狀態(tài)，有一個(gè)穩(wěn)定的增長率，可以用簡(jiǎn)便的方法直接估計(jì)后續(xù)期價(jià)值。
企業(yè)進(jìn)入穩(wěn)定狀態(tài)的主要標(biāo)志是兩個(gè)：（1）具有穩(wěn)定的銷售增長率，它大約等于宏觀經(jīng)濟(jì)的名義增長率（如果不考慮通貨膨脹因素，宏觀經(jīng)濟(jì)的增長率大多在2%～6%之間，即使企業(yè)具有特殊優(yōu)勢(shì)，后續(xù)期銷售增長率超過宏觀經(jīng)濟(jì)的幅度也不會(huì)超過2%）；（2）具有穩(wěn)定的投資資本回報(bào)率，它與資本成本接近。
（三）現(xiàn)金流量的確定
1.預(yù)測(cè)方法
未來現(xiàn)金流量的數(shù)據(jù)需要通過財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)取得。財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)可以分為單項(xiàng)預(yù)測(cè)和全面預(yù)測(cè)。單項(xiàng)預(yù)測(cè)的主要缺點(diǎn)是容易忽視財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)之間的聯(lián)系，不利于發(fā)現(xiàn)預(yù)測(cè)假設(shè)的不合理之處。全面預(yù)測(cè)是指編制成套的預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表，通過預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表獲取需要的預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)。由于計(jì)算機(jī)的普遍應(yīng)用，人們?cè)絹碓蕉嗟厥褂萌骖A(yù)測(cè)。本書采用的就是全面預(yù)測(cè)。
2.預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表的編制
目的是確定預(yù)測(cè)期現(xiàn)金流量?；舅悸肥牵夯诘膱?bào)表及相關(guān)假設(shè)——編制預(yù)計(jì)利潤表和資產(chǎn)負(fù)債表——編制預(yù)計(jì)現(xiàn)金流量表。
（1）預(yù)計(jì)利潤表與資產(chǎn)負(fù)債表
本期投資資本增加＝期末凈經(jīng)營資產(chǎn)－期初凈經(jīng)營資產(chǎn)＝358.40－320.00＝38.40（萬元）
按照目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)要求，有息負(fù)債占投資資本的30%，則所有者權(quán)益占投資資本的70%，由此，01年新增投資按照目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)要求的權(quán)益資金為：38.40×70%＝26.88（萬元）
應(yīng)付股利＝凈利潤－留存利潤＝36.63－26.88＝9.75（萬元）
（2）預(yù)計(jì)現(xiàn)金流量表
根據(jù)預(yù)計(jì)資產(chǎn)負(fù)債表和利潤表編制預(yù)計(jì)現(xiàn)金流量表，只是一個(gè)數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)換過程。
【編制原理】
（1）上半部分-實(shí)體現(xiàn)金流量：從企業(yè)角度確定的現(xiàn)金流量。
實(shí)體現(xiàn)金流量=稅后經(jīng)營利潤+折舊攤銷-經(jīng)營營運(yùn)資本增加-資本支出=稅后經(jīng)營利潤-凈經(jīng)營資產(chǎn)增加；
①經(jīng)營營運(yùn)資本增加＝期末經(jīng)營營運(yùn)資本－期初經(jīng)營營運(yùn)資本
（經(jīng)營營運(yùn)資本＝經(jīng)營現(xiàn)金＋經(jīng)營流動(dòng)資產(chǎn)－經(jīng)營流動(dòng)負(fù)債）
②“資本支出，是指用于購置各種長期資產(chǎn)的支出，減去無息長期負(fù)債（注：無息長期負(fù)債即為經(jīng)營長期負(fù)債）增加額”；
（2）下半部分—融資現(xiàn)金流量：從投資人角度確定的實(shí)體現(xiàn)金流量。
融資現(xiàn)金流量＝債務(wù)融資凈流量（債權(quán)人現(xiàn)金流量）＋股權(quán)融資凈流量（股權(quán)現(xiàn)金流量）
其中：
債務(wù)融資凈流量＝稅后利息支出－債務(wù)增加＋超額金融資產(chǎn)增加
＝稅后利息支出－（債務(wù)增加－超額金融資產(chǎn)增加）=稅后利息支出-凈負(fù)債增加
股權(quán)融資凈流量＝股利分配－股權(quán)資本發(fā)行（或＋股票回購）
（四）現(xiàn)金流量確定方法的總結(jié)與擴(kuò)展
【實(shí)體現(xiàn)金流量的確定方法】
【第一種方法】
實(shí)體現(xiàn)金流量＝稅后經(jīng)營利潤＋折舊、攤銷－經(jīng)營營運(yùn)資本增加－資本支出
【第二種方法】
本期總投資＝經(jīng)營營運(yùn)資本增加＋資本支出
本期凈投資＝本期總投資－本期折舊攤銷
資本支出＝期末凈經(jīng)營長期資產(chǎn)－期初凈經(jīng)營長期資產(chǎn)＋本年折舊攤銷
?。浇?jīng)營長期資產(chǎn)增加－無息長期負(fù)債增加＋本年折舊攤銷
＝凈經(jīng)營長期資產(chǎn)增加＋本年折舊攤銷
凈經(jīng)營資產(chǎn)增加＝經(jīng)營營運(yùn)資本增加＋凈經(jīng)營長期資產(chǎn)增加
?。浇?jīng)營營運(yùn)資本增加＋本期資本支出－本期折舊攤銷
?。奖酒诳偼顿Y－本期折舊攤銷
?。奖酒趦敉顿Y
實(shí)體現(xiàn)金流量＝稅后經(jīng)營利潤－本期凈投資＝稅后經(jīng)營利潤－凈經(jīng)營資產(chǎn)增加
【第三種方法】
實(shí)體現(xiàn)金流量＝債務(wù)融資凈流量（債權(quán)人現(xiàn)金流量）＋股權(quán)融資凈流量（股權(quán)現(xiàn)金流量）
其中：
債務(wù)融資凈流量＝稅后利息支出－債務(wù)增加＋超額金融資產(chǎn)增加
股權(quán)融資凈流量＝股利分配－股權(quán)資本發(fā)行（或＋股票回購）
【股權(quán)現(xiàn)金流量的確定方法】
第一種方法：
股權(quán)現(xiàn)金流量與實(shí)體現(xiàn)金流量的區(qū)別，在于它要扣除與債務(wù)相聯(lián)系的現(xiàn)金流量。
股權(quán)現(xiàn)金流量＝實(shí)體現(xiàn)金流量－債權(quán)人現(xiàn)金流量
?。綄?shí)體現(xiàn)金流量－（稅后利息支出－債務(wù)凈增加）
第二種方法：
股權(quán)現(xiàn)金流量＝實(shí)體現(xiàn)金流量－債權(quán)人現(xiàn)金流量
＝（稅后經(jīng)營利潤－本期凈投資）－（稅后利息支出－債務(wù)凈增加）
?。蕉惡蠼?jīng)營利潤－本期凈投資－稅后利息支出＋債務(wù)凈增加
＝稅后利潤－（本期凈投資－債務(wù)凈增加）
?。蕉惡罄麧櫍酒诠蓹?quán)凈投資
如果企業(yè)按照固定的負(fù)債率為投資籌集資本，企業(yè)保持穩(wěn)定的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，“凈投資”和“債務(wù)凈增加”存在固定比例關(guān)系，則股權(quán)現(xiàn)金流量的公式可以簡(jiǎn)化為：
股權(quán)現(xiàn)金流量＝稅后利潤－（凈投資－負(fù)債率×凈投資）
?。蕉惡罄麧櫍?－負(fù)債率）×凈投資
＝稅后利潤－（1－負(fù)債率）×（資本支出＋經(jīng)營營運(yùn)資本增加－折舊與攤銷）
【提示】計(jì)算題中多涉及每股股權(quán)現(xiàn)金流量的計(jì)算。在這種情況下，各指標(biāo)均使用每股的值，如每股稅后利潤、每股資本支出等。
第三種方法：
股權(quán)現(xiàn)金流量＝股權(quán)融資凈流量＝股利分配－股權(quán)資本發(fā)行（或＋股票回購）
（五）實(shí)體現(xiàn)金流量模型的應(yīng)用
1.永續(xù)增長模型
實(shí)體價(jià)值＝下期實(shí)體現(xiàn)金流量/（加權(quán)平均資本成本－永續(xù)增長率）
2.兩階段模型
實(shí)體價(jià)值＝預(yù)測(cè)期實(shí)體現(xiàn)金流量現(xiàn)值＋后續(xù)期價(jià)值的現(xiàn)值
3.三階段模型
實(shí)體價(jià)值＝高增長階段實(shí)體現(xiàn)金流量現(xiàn)值＋轉(zhuǎn)換階段實(shí)體現(xiàn)金流量現(xiàn)值＋永續(xù)增長階段實(shí)體現(xiàn)金流量現(xiàn)值
二、經(jīng)濟(jì)利潤模型
（一）經(jīng)濟(jì)利潤的概念
EVA：經(jīng)濟(jì)增加值
經(jīng)濟(jì)利潤是指經(jīng)濟(jì)學(xué)家所持的利潤概念。經(jīng)濟(jì)利潤不同于會(huì)計(jì)利潤。
1.經(jīng)濟(jì)收入：本期收入＝期末財(cái)產(chǎn)－期初財(cái)產(chǎn)。
2.經(jīng)濟(jì)成本：不僅包括會(huì)計(jì)上實(shí)際支付的成本，而且還包括機(jī)會(huì)成本。
3.經(jīng)濟(jì)利潤：經(jīng)濟(jì)利潤＝經(jīng)濟(jì)收入－經(jīng)濟(jì)成本，等于稅后經(jīng)營利潤減去企業(yè)的全部資本費(fèi)用。
經(jīng)濟(jì)利潤的計(jì)算方法：
方法一：經(jīng)濟(jì)利潤＝稅后經(jīng)營利潤－全部資本費(fèi)用
＝稅后經(jīng)營利潤－期初投資資本×加權(quán)平均資本成本
方法二：投資資本回報(bào)率＝稅后經(jīng)營利潤/期初投資資本
經(jīng)濟(jì)利潤＝期初投資資本×投資資本回報(bào)率－－期初投資資本×加權(quán)平均資本成本
＝期初投資資本×（投資資本回報(bào)率－加權(quán)平均資本成本）
（二）價(jià)值評(píng)估的經(jīng)濟(jì)利潤模型
1.公式：企業(yè)價(jià)值等于期初投資資本加上經(jīng)濟(jì)利潤的現(xiàn)值。
企業(yè)實(shí)體價(jià)值＝期初投資資本＋經(jīng)濟(jì)利潤現(xiàn)值
2.優(yōu)點(diǎn)：
①經(jīng)濟(jì)利潤模型與現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型在本質(zhì)上是一致的，但是經(jīng)濟(jì)利潤具有可以計(jì)量單一年份價(jià)值增加的優(yōu)點(diǎn)，而現(xiàn)金流量法卻做不到。
②經(jīng)濟(jì)利潤之所以受到重視，關(guān)鍵是它把投資決策必需的現(xiàn)金流量法與業(yè)績考核必需的權(quán)責(zé)發(fā)生制統(tǒng)一起來了。
三、經(jīng)濟(jì)利潤估價(jià)模型的應(yīng)用
企業(yè)實(shí)體價(jià)值＝期初投資資本＋經(jīng)濟(jì)利潤現(xiàn)值
（一）期初投資資本：是指評(píng)估基準(zhǔn)時(shí)間的企業(yè)價(jià)值。
可供選擇的方案有三個(gè)：賬面價(jià)值、重置價(jià)值或資產(chǎn)的可變現(xiàn)價(jià)值。通常采用賬面價(jià)值，因?yàn)槠浜?jiǎn)單而且可靠地反映了投入的成本，符合經(jīng)濟(jì)利潤的概念。
（二）經(jīng)濟(jì)利潤的計(jì)算
1.方法：
（1）用稅后經(jīng)營利潤扣減全部資本費(fèi)用。
經(jīng)濟(jì)利潤＝稅后經(jīng)營利潤－全部資本費(fèi)用。
（2）計(jì)算投資資本回報(bào)率與加權(quán)平均成本的差，乘以期初投資資本。
經(jīng)濟(jì)利潤＝期初投資資本×（期初投資資本回報(bào)率－加權(quán)平均資本成本）
（三）企業(yè)總價(jià)值的計(jì)算
企業(yè)的總價(jià)值為期初投資資本、預(yù)測(cè)期經(jīng)濟(jì)利潤現(xiàn)值、后續(xù)期經(jīng)濟(jì)利潤現(xiàn)值的合計(jì)。
企業(yè)總價(jià)值＝期初投資資本＋預(yù)測(cè)期經(jīng)濟(jì)利潤現(xiàn)值＋后續(xù)期經(jīng)濟(jì)利潤現(xiàn)值
四、相對(duì)價(jià)值法的原理和應(yīng)用
相對(duì)價(jià)值法是利用類似企業(yè)的市場(chǎng)定價(jià)來估計(jì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的一種評(píng)估方法。它的假設(shè)前提是存在一個(gè)支配企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值的主要變量（如凈利等）。市場(chǎng)價(jià)值與該變量（如凈利等）的比值，各企業(yè)是類似的、可以比較的。
（一）市價(jià)/凈利比率模型（市盈率模型）
目標(biāo)企業(yè)每股價(jià)值=可比企業(yè)平均市盈率×目標(biāo)企業(yè)的每股凈利
（二）市價(jià)/凈資產(chǎn)比率模型（市凈率模型）
股權(quán)價(jià)值＝可比企業(yè)平均市凈率×目標(biāo)企業(yè)凈資產(chǎn)
市凈率/市盈率=EPS/每股凈資產(chǎn)=股東權(quán)益收益率（權(quán)益凈利率）
（三）市價(jià)/收入比率模型（收入乘數(shù)模型）
五、相對(duì)價(jià)值模型的應(yīng)用
（一）可比企業(yè)的選擇
【提示】方法選擇：連續(xù)盈利，β接近于1，所以用相對(duì)價(jià)值法評(píng)估目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的時(shí)候應(yīng)該首選的評(píng)價(jià)的方法用市盈率法。假設(shè)目標(biāo)企業(yè)是服務(wù)性企業(yè)，這個(gè)時(shí)候相對(duì)價(jià)值法評(píng)估應(yīng)該首選的是收入乘數(shù)法。假設(shè)目標(biāo)企業(yè)是擁有大量資產(chǎn)的企業(yè)，而且企業(yè)凈資產(chǎn)＞0，企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法首選市凈率法。
通常的做法是選擇一組同業(yè)的上市企業(yè)，計(jì)算出它們的平均市價(jià)比率，作為估計(jì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的乘數(shù)。
（二）修正的市價(jià)比率
1.修正市盈率
在影響市盈率的驅(qū)動(dòng)因素中，關(guān)鍵變量是增長率。增長率的差異是市盈率差異的主要驅(qū)動(dòng)因素，因此，可以用增長率修正實(shí)際市盈率，把增長率不同的企業(yè)納入可比范圍。
修正市盈率=實(shí)際市盈率/（預(yù)期增長率×100）
修正市盈率，排除了增長率對(duì)市盈率影響，剩下的是由股利支付率和股權(quán)成本決定的市盈率，可以稱為“排除增長率影響的市盈率”。
2.修正市凈率
修正市凈率=實(shí)際市凈率/（預(yù)期股東權(quán)益凈利率×100）
目標(biāo)企業(yè)每股價(jià)值=修正平均市凈率×目標(biāo)企業(yè)預(yù)期股東權(quán)益凈利率×100×目標(biāo)企業(yè)每股凈資產(chǎn)
3.修正收入乘數(shù)
修正收入乘數(shù)=實(shí)際收入乘數(shù)/（預(yù)期銷售凈利率×100）
目標(biāo)企業(yè)每股價(jià)值=修正平均收入乘數(shù)×目標(biāo)企業(yè)預(yù)期銷售凈利率×100×目標(biāo)企業(yè)每股收入
企業(yè)價(jià)值評(píng)估的模型: 現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型、經(jīng)濟(jì)利潤模型、相對(duì)價(jià)值模型；
一、 現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型
（一）折現(xiàn)率（資本成本）
股權(quán)現(xiàn)金流量使用股權(quán)資本成本折現(xiàn)（本章一般采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型確定）；
實(shí)體現(xiàn)金流量使用加權(quán)平均資本成本折現(xiàn)。
（二）現(xiàn)金流量持續(xù)年數(shù)
在持續(xù)經(jīng)營假設(shè)下，企業(yè)的壽命是無限的。為了避免預(yù)測(cè)無限期的現(xiàn)金流量，大部分估價(jià)將預(yù)測(cè)的時(shí)間分為兩個(gè)階段：第一個(gè)階段是“詳細(xì)預(yù)測(cè)期”，或稱“預(yù)測(cè)期”。在此期間，需要對(duì)每年的現(xiàn)金流量進(jìn)行詳細(xì)預(yù)測(cè)，并根據(jù)現(xiàn)金流量模型計(jì)算其預(yù)測(cè)期價(jià)值；第二個(gè)階段是“后續(xù)期”，或稱為“永續(xù)期”。在此期間，假設(shè)企業(yè)進(jìn)入穩(wěn)定狀態(tài)，有一個(gè)穩(wěn)定的增長率，可以用簡(jiǎn)便的方法直接估計(jì)后續(xù)期價(jià)值。
企業(yè)進(jìn)入穩(wěn)定狀態(tài)的主要標(biāo)志是兩個(gè)：（1）具有穩(wěn)定的銷售增長率，它大約等于宏觀經(jīng)濟(jì)的名義增長率（如果不考慮通貨膨脹因素，宏觀經(jīng)濟(jì)的增長率大多在2%～6%之間，即使企業(yè)具有特殊優(yōu)勢(shì)，后續(xù)期銷售增長率超過宏觀經(jīng)濟(jì)的幅度也不會(huì)超過2%）；（2）具有穩(wěn)定的投資資本回報(bào)率，它與資本成本接近。
（三）現(xiàn)金流量的確定
1.預(yù)測(cè)方法
未來現(xiàn)金流量的數(shù)據(jù)需要通過財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)取得。財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)可以分為單項(xiàng)預(yù)測(cè)和全面預(yù)測(cè)。單項(xiàng)預(yù)測(cè)的主要缺點(diǎn)是容易忽視財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)之間的聯(lián)系，不利于發(fā)現(xiàn)預(yù)測(cè)假設(shè)的不合理之處。全面預(yù)測(cè)是指編制成套的預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表，通過預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表獲取需要的預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)。由于計(jì)算機(jī)的普遍應(yīng)用，人們?cè)絹碓蕉嗟厥褂萌骖A(yù)測(cè)。本書采用的就是全面預(yù)測(cè)。
2.預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表的編制
目的是確定預(yù)測(cè)期現(xiàn)金流量?；舅悸肥牵夯诘膱?bào)表及相關(guān)假設(shè)——編制預(yù)計(jì)利潤表和資產(chǎn)負(fù)債表——編制預(yù)計(jì)現(xiàn)金流量表。
（1）預(yù)計(jì)利潤表與資產(chǎn)負(fù)債表
本期投資資本增加＝期末凈經(jīng)營資產(chǎn)－期初凈經(jīng)營資產(chǎn)＝358.40－320.00＝38.40（萬元）
按照目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)要求，有息負(fù)債占投資資本的30%，則所有者權(quán)益占投資資本的70%，由此，01年新增投資按照目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)要求的權(quán)益資金為：38.40×70%＝26.88（萬元）
應(yīng)付股利＝凈利潤－留存利潤＝36.63－26.88＝9.75（萬元）
（2）預(yù)計(jì)現(xiàn)金流量表
根據(jù)預(yù)計(jì)資產(chǎn)負(fù)債表和利潤表編制預(yù)計(jì)現(xiàn)金流量表，只是一個(gè)數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)換過程。
【編制原理】
（1）上半部分-實(shí)體現(xiàn)金流量：從企業(yè)角度確定的現(xiàn)金流量。
實(shí)體現(xiàn)金流量=稅后經(jīng)營利潤+折舊攤銷-經(jīng)營營運(yùn)資本增加-資本支出=稅后經(jīng)營利潤-凈經(jīng)營資產(chǎn)增加；
①經(jīng)營營運(yùn)資本增加＝期末經(jīng)營營運(yùn)資本－期初經(jīng)營營運(yùn)資本
（經(jīng)營營運(yùn)資本＝經(jīng)營現(xiàn)金＋經(jīng)營流動(dòng)資產(chǎn)－經(jīng)營流動(dòng)負(fù)債）
②“資本支出，是指用于購置各種長期資產(chǎn)的支出，減去無息長期負(fù)債（注：無息長期負(fù)債即為經(jīng)營長期負(fù)債）增加額”；
（2）下半部分—融資現(xiàn)金流量：從投資人角度確定的實(shí)體現(xiàn)金流量。
融資現(xiàn)金流量＝債務(wù)融資凈流量（債權(quán)人現(xiàn)金流量）＋股權(quán)融資凈流量（股權(quán)現(xiàn)金流量）
其中：
債務(wù)融資凈流量＝稅后利息支出－債務(wù)增加＋超額金融資產(chǎn)增加
＝稅后利息支出－（債務(wù)增加－超額金融資產(chǎn)增加）=稅后利息支出-凈負(fù)債增加
股權(quán)融資凈流量＝股利分配－股權(quán)資本發(fā)行（或＋股票回購）
（四）現(xiàn)金流量確定方法的總結(jié)與擴(kuò)展
【實(shí)體現(xiàn)金流量的確定方法】
【第一種方法】
實(shí)體現(xiàn)金流量＝稅后經(jīng)營利潤＋折舊、攤銷－經(jīng)營營運(yùn)資本增加－資本支出
【第二種方法】
本期總投資＝經(jīng)營營運(yùn)資本增加＋資本支出
本期凈投資＝本期總投資－本期折舊攤銷
資本支出＝期末凈經(jīng)營長期資產(chǎn)－期初凈經(jīng)營長期資產(chǎn)＋本年折舊攤銷
?。浇?jīng)營長期資產(chǎn)增加－無息長期負(fù)債增加＋本年折舊攤銷
＝凈經(jīng)營長期資產(chǎn)增加＋本年折舊攤銷
凈經(jīng)營資產(chǎn)增加＝經(jīng)營營運(yùn)資本增加＋凈經(jīng)營長期資產(chǎn)增加
?。浇?jīng)營營運(yùn)資本增加＋本期資本支出－本期折舊攤銷
?。奖酒诳偼顿Y－本期折舊攤銷
?。奖酒趦敉顿Y
實(shí)體現(xiàn)金流量＝稅后經(jīng)營利潤－本期凈投資＝稅后經(jīng)營利潤－凈經(jīng)營資產(chǎn)增加
【第三種方法】
實(shí)體現(xiàn)金流量＝債務(wù)融資凈流量（債權(quán)人現(xiàn)金流量）＋股權(quán)融資凈流量（股權(quán)現(xiàn)金流量）
其中：
債務(wù)融資凈流量＝稅后利息支出－債務(wù)增加＋超額金融資產(chǎn)增加
股權(quán)融資凈流量＝股利分配－股權(quán)資本發(fā)行（或＋股票回購）
【股權(quán)現(xiàn)金流量的確定方法】
第一種方法：
股權(quán)現(xiàn)金流量與實(shí)體現(xiàn)金流量的區(qū)別，在于它要扣除與債務(wù)相聯(lián)系的現(xiàn)金流量。
股權(quán)現(xiàn)金流量＝實(shí)體現(xiàn)金流量－債權(quán)人現(xiàn)金流量
?。綄?shí)體現(xiàn)金流量－（稅后利息支出－債務(wù)凈增加）
第二種方法：
股權(quán)現(xiàn)金流量＝實(shí)體現(xiàn)金流量－債權(quán)人現(xiàn)金流量
＝（稅后經(jīng)營利潤－本期凈投資）－（稅后利息支出－債務(wù)凈增加）
?。蕉惡蠼?jīng)營利潤－本期凈投資－稅后利息支出＋債務(wù)凈增加
＝稅后利潤－（本期凈投資－債務(wù)凈增加）
?。蕉惡罄麧櫍酒诠蓹?quán)凈投資
如果企業(yè)按照固定的負(fù)債率為投資籌集資本，企業(yè)保持穩(wěn)定的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，“凈投資”和“債務(wù)凈增加”存在固定比例關(guān)系，則股權(quán)現(xiàn)金流量的公式可以簡(jiǎn)化為：
股權(quán)現(xiàn)金流量＝稅后利潤－（凈投資－負(fù)債率×凈投資）
?。蕉惡罄麧櫍?－負(fù)債率）×凈投資
＝稅后利潤－（1－負(fù)債率）×（資本支出＋經(jīng)營營運(yùn)資本增加－折舊與攤銷）
【提示】計(jì)算題中多涉及每股股權(quán)現(xiàn)金流量的計(jì)算。在這種情況下，各指標(biāo)均使用每股的值，如每股稅后利潤、每股資本支出等。
第三種方法：
股權(quán)現(xiàn)金流量＝股權(quán)融資凈流量＝股利分配－股權(quán)資本發(fā)行（或＋股票回購）
（五）實(shí)體現(xiàn)金流量模型的應(yīng)用
1.永續(xù)增長模型
實(shí)體價(jià)值＝下期實(shí)體現(xiàn)金流量/（加權(quán)平均資本成本－永續(xù)增長率）
2.兩階段模型
實(shí)體價(jià)值＝預(yù)測(cè)期實(shí)體現(xiàn)金流量現(xiàn)值＋后續(xù)期價(jià)值的現(xiàn)值
3.三階段模型
實(shí)體價(jià)值＝高增長階段實(shí)體現(xiàn)金流量現(xiàn)值＋轉(zhuǎn)換階段實(shí)體現(xiàn)金流量現(xiàn)值＋永續(xù)增長階段實(shí)體現(xiàn)金流量現(xiàn)值
二、經(jīng)濟(jì)利潤模型
（一）經(jīng)濟(jì)利潤的概念
EVA：經(jīng)濟(jì)增加值
經(jīng)濟(jì)利潤是指經(jīng)濟(jì)學(xué)家所持的利潤概念。經(jīng)濟(jì)利潤不同于會(huì)計(jì)利潤。
1.經(jīng)濟(jì)收入：本期收入＝期末財(cái)產(chǎn)－期初財(cái)產(chǎn)。
2.經(jīng)濟(jì)成本：不僅包括會(huì)計(jì)上實(shí)際支付的成本，而且還包括機(jī)會(huì)成本。
3.經(jīng)濟(jì)利潤：經(jīng)濟(jì)利潤＝經(jīng)濟(jì)收入－經(jīng)濟(jì)成本，等于稅后經(jīng)營利潤減去企業(yè)的全部資本費(fèi)用。
經(jīng)濟(jì)利潤的計(jì)算方法：
方法一：經(jīng)濟(jì)利潤＝稅后經(jīng)營利潤－全部資本費(fèi)用
＝稅后經(jīng)營利潤－期初投資資本×加權(quán)平均資本成本
方法二：投資資本回報(bào)率＝稅后經(jīng)營利潤/期初投資資本
經(jīng)濟(jì)利潤＝期初投資資本×投資資本回報(bào)率－－期初投資資本×加權(quán)平均資本成本
＝期初投資資本×（投資資本回報(bào)率－加權(quán)平均資本成本）
（二）價(jià)值評(píng)估的經(jīng)濟(jì)利潤模型
1.公式：企業(yè)價(jià)值等于期初投資資本加上經(jīng)濟(jì)利潤的現(xiàn)值。
企業(yè)實(shí)體價(jià)值＝期初投資資本＋經(jīng)濟(jì)利潤現(xiàn)值
2.優(yōu)點(diǎn)：
①經(jīng)濟(jì)利潤模型與現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型在本質(zhì)上是一致的，但是經(jīng)濟(jì)利潤具有可以計(jì)量單一年份價(jià)值增加的優(yōu)點(diǎn)，而現(xiàn)金流量法卻做不到。
②經(jīng)濟(jì)利潤之所以受到重視，關(guān)鍵是它把投資決策必需的現(xiàn)金流量法與業(yè)績考核必需的權(quán)責(zé)發(fā)生制統(tǒng)一起來了。
三、經(jīng)濟(jì)利潤估價(jià)模型的應(yīng)用
企業(yè)實(shí)體價(jià)值＝期初投資資本＋經(jīng)濟(jì)利潤現(xiàn)值
（一）期初投資資本：是指評(píng)估基準(zhǔn)時(shí)間的企業(yè)價(jià)值。
可供選擇的方案有三個(gè)：賬面價(jià)值、重置價(jià)值或資產(chǎn)的可變現(xiàn)價(jià)值。通常采用賬面價(jià)值，因?yàn)槠浜?jiǎn)單而且可靠地反映了投入的成本，符合經(jīng)濟(jì)利潤的概念。
（二）經(jīng)濟(jì)利潤的計(jì)算
1.方法：
（1）用稅后經(jīng)營利潤扣減全部資本費(fèi)用。
經(jīng)濟(jì)利潤＝稅后經(jīng)營利潤－全部資本費(fèi)用。
（2）計(jì)算投資資本回報(bào)率與加權(quán)平均成本的差，乘以期初投資資本。
經(jīng)濟(jì)利潤＝期初投資資本×（期初投資資本回報(bào)率－加權(quán)平均資本成本）
（三）企業(yè)總價(jià)值的計(jì)算
企業(yè)的總價(jià)值為期初投資資本、預(yù)測(cè)期經(jīng)濟(jì)利潤現(xiàn)值、后續(xù)期經(jīng)濟(jì)利潤現(xiàn)值的合計(jì)。
企業(yè)總價(jià)值＝期初投資資本＋預(yù)測(cè)期經(jīng)濟(jì)利潤現(xiàn)值＋后續(xù)期經(jīng)濟(jì)利潤現(xiàn)值
四、相對(duì)價(jià)值法的原理和應(yīng)用
相對(duì)價(jià)值法是利用類似企業(yè)的市場(chǎng)定價(jià)來估計(jì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的一種評(píng)估方法。它的假設(shè)前提是存在一個(gè)支配企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值的主要變量（如凈利等）。市場(chǎng)價(jià)值與該變量（如凈利等）的比值，各企業(yè)是類似的、可以比較的。
（一）市價(jià)/凈利比率模型（市盈率模型）
目標(biāo)企業(yè)每股價(jià)值=可比企業(yè)平均市盈率×目標(biāo)企業(yè)的每股凈利
（二）市價(jià)/凈資產(chǎn)比率模型（市凈率模型）
股權(quán)價(jià)值＝可比企業(yè)平均市凈率×目標(biāo)企業(yè)凈資產(chǎn)
市凈率/市盈率=EPS/每股凈資產(chǎn)=股東權(quán)益收益率（權(quán)益凈利率）
（三）市價(jià)/收入比率模型（收入乘數(shù)模型）
五、相對(duì)價(jià)值模型的應(yīng)用
（一）可比企業(yè)的選擇
【提示】方法選擇：連續(xù)盈利，β接近于1，所以用相對(duì)價(jià)值法評(píng)估目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的時(shí)候應(yīng)該首選的評(píng)價(jià)的方法用市盈率法。假設(shè)目標(biāo)企業(yè)是服務(wù)性企業(yè)，這個(gè)時(shí)候相對(duì)價(jià)值法評(píng)估應(yīng)該首選的是收入乘數(shù)法。假設(shè)目標(biāo)企業(yè)是擁有大量資產(chǎn)的企業(yè)，而且企業(yè)凈資產(chǎn)＞0，企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法首選市凈率法。
通常的做法是選擇一組同業(yè)的上市企業(yè)，計(jì)算出它們的平均市價(jià)比率，作為估計(jì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的乘數(shù)。
（二）修正的市價(jià)比率
1.修正市盈率
在影響市盈率的驅(qū)動(dòng)因素中，關(guān)鍵變量是增長率。增長率的差異是市盈率差異的主要驅(qū)動(dòng)因素，因此，可以用增長率修正實(shí)際市盈率，把增長率不同的企業(yè)納入可比范圍。
修正市盈率=實(shí)際市盈率/（預(yù)期增長率×100）
修正市盈率，排除了增長率對(duì)市盈率影響，剩下的是由股利支付率和股權(quán)成本決定的市盈率，可以稱為“排除增長率影響的市盈率”。
2.修正市凈率
修正市凈率=實(shí)際市凈率/（預(yù)期股東權(quán)益凈利率×100）
目標(biāo)企業(yè)每股價(jià)值=修正平均市凈率×目標(biāo)企業(yè)預(yù)期股東權(quán)益凈利率×100×目標(biāo)企業(yè)每股凈資產(chǎn)
3.修正收入乘數(shù)
修正收入乘數(shù)=實(shí)際收入乘數(shù)/（預(yù)期銷售凈利率×100）
目標(biāo)企業(yè)每股價(jià)值=修正平均收入乘數(shù)×目標(biāo)企業(yè)預(yù)期銷售凈利率×100×目標(biāo)企業(yè)每股收入