【案例】
【資料一】
東方電器股份有限公司于2003年在深交所上市。公司屬于家電行業(yè)，主要生產(chǎn)空調(diào)、冰箱和洗衣機(jī)，除此之外還經(jīng)營汽車貨運(yùn)、房地產(chǎn)以及金融投資等業(yè)務(wù)。東方電器是由東方集團(tuán)控股的上市公司，實(shí)際控制人為王氏家族，持有東方電器52%的股權(quán)。股改之前，大股東多為非流通股，其利益不受股票交易市場價(jià)格波動(dòng)的影響，因此，王氏家族并不追求東方電器的價(jià)值化，而是通過關(guān)聯(lián)交易加強(qiáng)對上市公司的控制，利用東方電器的資金優(yōu)勢反哺東方集團(tuán)。
隨著股改的進(jìn)行，王氏家族持有的股份逐漸可上市流通，其利益、財(cái)富與上市公司的業(yè)績、市值前所未有的一致，這種一致性極大地推動(dòng)了東方電器的市值管理。
根據(jù)市值管理的理論框架，東方電器緊緊圍繞價(jià)值創(chuàng)造和價(jià)值經(jīng)營這兩方面的內(nèi)容，進(jìn)行了一系列的市值管理策略規(guī)劃。
東方電器的市值管理戰(zhàn)略具體包括三個(gè)方面：
一、優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)
擬采取具體措施為：一是剝離非家電業(yè)務(wù)資產(chǎn)。具體方法是取消汽車貨運(yùn)業(yè)務(wù)，出售持有的兩家基金公司股權(quán)等。二是將優(yōu)質(zhì)家電業(yè)務(wù)整合注入上市公司。具體方法是收購東方集團(tuán)所擁有的其他從事家電業(yè)務(wù)公司的股權(quán)。
二、改善公司治理結(jié)構(gòu)
擬采取的具體措施為：一是實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，授予高管500萬份股票期權(quán);向戰(zhàn)略投資者定向增發(fā)股票，引入戰(zhàn)略投資者。
三、管理投資者關(guān)系
擬采取的具體措施為：一是通過股利分配向市場投資者傳遞良好的盈利信號;二是通過媒體宣揚(yáng)企業(yè)文化和發(fā)展戰(zhàn)略;三是成立投資者關(guān)系部，制定《投資者關(guān)系管理工作制度》。
【資料二】
2008年公司召開董事會(huì)，討論如下兩個(gè)事項(xiàng)：
1.現(xiàn)金收購東方集團(tuán)全資擁有的TMN家電公司。收購?fù)瓿珊?，TMN公司解散，其資產(chǎn)和債務(wù)全部由東方電器承繼。
2.支付現(xiàn)金受讓東方集團(tuán)持有的DBX家電公司60%的股權(quán)。
【資料三】
為了籌措實(shí)施公司戰(zhàn)略所需資金，2009年9月份，東方電器向證監(jiān)會(huì)提交了的發(fā)行分離交易可轉(zhuǎn)換公司債券的申報(bào)材料。該申報(bào)材料披露了以下相關(guān)信息：
(1)東方電器2006年、2007年和2008年按照扣除非經(jīng)常性損益前的凈利潤計(jì)算的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率分別為6%、5%和7%;按照扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤計(jì)算的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率分別為5.6%、4%和6%。2006年、2007年和2008年經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為2000萬元、3000萬元和4000萬元。截止到2009年6月30日，東方電器經(jīng)過審計(jì)后的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)資料顯示：資產(chǎn)總額為260000萬元，負(fù)債總額為80000萬元;在負(fù)債總額中，沒有既往發(fā)行債券的記錄。2006年、2007年和2008年的可分配利潤分別為12000萬元、16000萬元和20000萬元。東方電器擬發(fā)行公司債券80000萬元，年利率為4%，期限為3年。
(2)本次發(fā)行的認(rèn)股權(quán)證的行權(quán)價(jià)格擬訂為募集說明書公告日前20個(gè)交易日甲公司股票交易均價(jià)的90%。認(rèn)股權(quán)證的存續(xù)期間為12個(gè)月，自發(fā)行結(jié)束3個(gè)月后方可行權(quán)。
(3)東方電器最近3年以現(xiàn)金方式累計(jì)分配的利潤為最近3年年均可分配利潤的25%。
【資料四】
東方電器2010年3月向美國一家公司銷售產(chǎn)品1000萬美元，該筆貨款預(yù)計(jì)3個(gè)月后收到?？紤]到匯率波動(dòng)，東方電器管理層擬采取一定的措施對匯率風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行管理。
【資料五】
東方電器上市以來一致執(zhí)行穩(wěn)定增長的現(xiàn)金股利政策，因此吸引了一批穩(wěn)健的戰(zhàn)略性機(jī)構(gòu)投資者。2010年實(shí)現(xiàn)利潤80 000萬元，公司2011年計(jì)劃新增一項(xiàng)目，需要資金80000萬元。公司目標(biāo)資產(chǎn)負(fù)債率為50%。由于公司有良好的財(cái)務(wù)狀況和成長能力，公司與多家銀行保持著良好的合作關(guān)系。
東方電器2010年12月31日資產(chǎn)負(fù)債表的部分?jǐn)?shù)據(jù)如下：
金額單位：萬元
| 貨幣資金 | 120 000 |
| 負(fù)債 | 200 000 |
| 股本（面值1元，發(fā)行在外10000萬股普通股） | 100 000 |
| 資本公積 | 80 000 |
| 盈余公積 | 30 000 |
| 未分配利潤 | 90 000 |
| 股東權(quán)益總額 | 300 000 |
2011年3月15日公司召開董事會(huì)會(huì)議，討論了甲、乙、丙三位董事提出的2010年度股利分配方案：
(1)甲董事認(rèn)為考慮到公司的投資機(jī)會(huì)，應(yīng)當(dāng)停止執(zhí)行穩(wěn)定增長的現(xiàn)金股利政策，將凈利潤全部留存，不分配股利，以滿足投資需要。
(2)乙董事認(rèn)為既然公司有好的投資項(xiàng)目，有較大的現(xiàn)金需求，應(yīng)當(dāng)改變之前的股利政策，采用每10股送5股的股票股利分配政策。
(3)丙董事認(rèn)為應(yīng)當(dāng)維持原來的股利分配政策，因?yàn)楣镜膽?zhàn)略性機(jī)構(gòu)投資者主要是保險(xiǎn)公司，他們要求固定的現(xiàn)金回報(bào)，且當(dāng)前資本市場效率較高，不會(huì)由于發(fā)放股票股利使股價(jià)上漲。
要求：
1.企業(yè)目標(biāo)的表達(dá)主要有哪些觀點(diǎn)?東方電器追求的企業(yè)目標(biāo)是什么?
2.根據(jù)以上資料，列出東方電器可能面臨的至少五種經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，并簡述風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)容。
3.列舉公司法規(guī)定的企業(yè)合并形式，并根據(jù)資料二判斷東方電器董事會(huì)討論的兩個(gè)事項(xiàng)是否屬于企業(yè)合并?如果是說明屬于何種形式，如果不是，簡要說明原因。
4.根據(jù)資料三中要點(diǎn)(1)所提示的內(nèi)容，東方電器的凈資產(chǎn)額、可分配利潤、現(xiàn)金流量凈額、公司債券發(fā)行額和公司債券的期限是否符合中國證監(jiān)會(huì)規(guī)定的發(fā)行分離交易的可轉(zhuǎn)換公司債券的條件?并說明理由。
5.根據(jù)資料三要點(diǎn)(2)所提示的內(nèi)容，甲公司本次發(fā)行的認(rèn)股權(quán)證的行權(quán)價(jià)格、存續(xù)期間和行權(quán)期間是否符合中國證監(jiān)會(huì)的有關(guān)規(guī)定?并說明理由。
6.根據(jù)資料三要點(diǎn)(3)所提示的內(nèi)容，甲公司最近3年的利潤分配情況是否對本次發(fā)行的批準(zhǔn)構(gòu)成實(shí)質(zhì)性障礙?并說明理由。
7.列舉管理匯率風(fēng)險(xiǎn)的套期工具，如果企業(yè)既要回避匯率不利變化的損失，又要獲得匯率有利變化的收益，可以采用哪一種套期工具?根據(jù)資料四，如果企業(yè)利用貨幣市場套期保值方法來管理匯率風(fēng)險(xiǎn)，簡述其具體操作過程。
8.根據(jù)資料五，分別站在企業(yè)和投資者的角度，比較分析甲、乙、丙三位董事提出的股利分配方案的利弊，并指出股利分配方案。
【分析與提示】
1.關(guān)于企業(yè)目標(biāo)的表達(dá)主要有三種觀點(diǎn)：一種觀點(diǎn)認(rèn)為企業(yè)目標(biāo)是利潤化;第二種觀點(diǎn)認(rèn)為企業(yè)目標(biāo)是每股收益化;第三種觀點(diǎn)認(rèn)為企業(yè)目標(biāo)是股東財(cái)富化。有時(shí)企業(yè)目標(biāo)被表述為股價(jià)化，假設(shè)股東投資資本不變，股價(jià)化與增加股東財(cái)富具有同等意義。東方電器追求的企業(yè)目標(biāo)的股價(jià)化。
2.東方電器面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)有：
(1)匯率風(fēng)險(xiǎn)。東方電器產(chǎn)品出口國外，并以外幣結(jié)算，因此會(huì)面臨匯率風(fēng)險(xiǎn)。
(2)利率風(fēng)險(xiǎn)。東方電器舉借債務(wù)，因此會(huì)面臨利率風(fēng)險(xiǎn)。
(3)信用風(fēng)險(xiǎn)。東方電器因賒銷產(chǎn)品，因此會(huì)面臨信用風(fēng)險(xiǎn)。
(4)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)。東方電器生產(chǎn)銷售產(chǎn)品，因此會(huì)面臨產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)。
(5)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。東方電器在經(jīng)營中賒購水平，因此會(huì)面臨流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。
3.公司合并的形式有兩種，一是吸收合并，即指一個(gè)公司吸收其他公司加入本公司，被吸收的公司解散;二是新設(shè)合并，即指兩個(gè)以上公司合并設(shè)立一個(gè)新的公司，合并各方解散。
事項(xiàng)一屬于企業(yè)合并，并且為吸收合并。
事項(xiàng)二不屬于企業(yè)合并，因?yàn)榉芍黧w沒有變化。???
4.
①凈資產(chǎn)額符合規(guī)定。根據(jù)規(guī)定，上市公司發(fā)行分離交易的可轉(zhuǎn)換公司債券時(shí)，最近一期末經(jīng)審計(jì)的凈資產(chǎn)不低于人民幣15億元。在本題中，東方電器2010年6月30日的凈資產(chǎn)為18億元，符合規(guī)定。
②可分配利潤符合規(guī)定。根據(jù)規(guī)定，上市公司發(fā)行分離交易的可轉(zhuǎn)換公司債券時(shí)，最近3個(gè)會(huì)計(jì)年度實(shí)現(xiàn)的平均可分配利潤不少于公司債券1年的利息。在本題中，東方電器最近3個(gè)會(huì)計(jì)年度的平均可分配利潤為16000萬元，足以支付可轉(zhuǎn)換公司債券1年需支付的利息3200萬元。
③現(xiàn)金流量凈額不符合規(guī)定。根據(jù)規(guī)定，上市公司發(fā)行分離交易的可轉(zhuǎn)換公司債券時(shí)，最近3個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額平均不少于公司債券1年的利息(但最近3個(gè)會(huì)計(jì)年度加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率平均不低于6%的除外)。在本題中，東方電器最近3個(gè)會(huì)計(jì)年度的凈資產(chǎn)收益率平均低于6%，經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額平均為3000萬元，低于80000萬元公司債券1年的利息3200萬元。
④公司債券發(fā)行額不符合規(guī)定。根據(jù)規(guī)定，上市公司發(fā)行分離交易的可轉(zhuǎn)換公司債券時(shí)，本次發(fā)行后累計(jì)公司債券余額不超過最近一期末凈資產(chǎn)額的40%。在本題中，公司債券發(fā)行額(80000萬元)超過了東方電器最近一期凈資產(chǎn)(180000萬元)的40%。
③ 司債券的期限符合規(guī)定。根據(jù)規(guī)定，分離交易的可轉(zhuǎn)換公司債券的期限最短為1年。
5.
①行權(quán)價(jià)格不符合規(guī)定。根據(jù)規(guī)定，認(rèn)股權(quán)證的行權(quán)價(jià)格應(yīng)不低于公告募集說明書日前20個(gè)交易日公司股票均價(jià)和前一個(gè)交易日的均價(jià)。
②存續(xù)期間符合規(guī)定。根據(jù)規(guī)定，認(rèn)股權(quán)證的存續(xù)期間不超過公司債券的期限，自發(fā)行結(jié)束之日起不少于6個(gè)月。
③行權(quán)期間不符合規(guī)定。根據(jù)規(guī)定，認(rèn)股權(quán)證自發(fā)行結(jié)束至少已滿6個(gè)月起方可行權(quán)。
6. 東方電器公司最近3年的利潤分配情況構(gòu)成本次發(fā)行的實(shí)質(zhì)性障礙。根據(jù)規(guī)定，上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券時(shí)，最近3年以現(xiàn)金方式累計(jì)分配的利潤不少于最近3年實(shí)現(xiàn)的年均可分配利潤的30%。在本題中，東方電器公司最近3年以現(xiàn)金方式累計(jì)分配的利潤僅為最近3年年均可分配利潤的25%。
7.管理利率風(fēng)險(xiǎn)的套期工具包括場外交易和證券交易所交易產(chǎn)品。場外交易產(chǎn)品主要有貨幣遠(yuǎn)期合同和貨幣互換;交易所交易產(chǎn)品主要有貨幣期權(quán)和貨幣期貨。
如果企業(yè)既要回避匯率不利變化的損失，又要獲得匯率有利變化的收益，可以采用貨幣期權(quán)。
如果企業(yè)利用貨幣市場套期保值方法管理匯率風(fēng)險(xiǎn)，其具體過程是：
(1)借入適當(dāng)金額的美元;
(2)立即將美元兌換成人民幣;
(3)將其以人民幣存入銀行;
(4)在收到債務(wù)人支付的現(xiàn)金后，償還外幣貸款，并從人民幣賬戶中提出現(xiàn)金。
8.
甲董事提出的方案：
從企業(yè)角度看，不分配股利的優(yōu)點(diǎn)是不會(huì)導(dǎo)致現(xiàn)金流出。缺點(diǎn)是在企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率低于目標(biāo)資產(chǎn)負(fù)債率且與多家銀行保持著良好合作關(guān)系的情況下，使用留存收益滿足投資需要，將會(huì)提高公司的平均資本成本;作為一家穩(wěn)定成長的上市公司，停止一直執(zhí)行的穩(wěn)定增長的現(xiàn)金股利政策，將會(huì)傳遞負(fù)面信息，降低公司價(jià)值。
從投資者角度看，不分配股利的缺點(diǎn)是不能滿足投資者獲得穩(wěn)定收益的要求，影響投資者信心。
乙董事提出的方案：
從企業(yè)角度看，發(fā)放股票股利的優(yōu)點(diǎn)是不會(huì)導(dǎo)致現(xiàn)金流出，能夠降低股票價(jià)格，促進(jìn)股票流通，傳遞公司未來發(fā)展信號。缺點(diǎn)是在企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率低于目標(biāo)資產(chǎn)負(fù)債率且與多家銀行保持著良好合作關(guān)系的情況下，使用留存收益滿足投資需要，將會(huì)提高公司的平均資本成本。
從投資者角度看，發(fā)放股票股利的優(yōu)點(diǎn)是可能獲得“填權(quán)”收益，缺點(diǎn)是不能滿足投資者獲得穩(wěn)定收益的要求。
丙董事提出的方案：
從企業(yè)角度看，穩(wěn)定增長的現(xiàn)金股利政策的優(yōu)點(diǎn)是在企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率低于目標(biāo)資產(chǎn)負(fù)債率且與多家銀行保持著良好合作關(guān)系的情況下，通過負(fù)債融資滿足投資需要，能夠維持目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)，降低資本成本，有助于發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，提升公司價(jià)值和促進(jìn)公司持續(xù)發(fā)展。缺點(diǎn)是將會(huì)導(dǎo)致公司現(xiàn)金流出，通過借款滿足投資需要將會(huì)增加財(cái)務(wù)費(fèi)用。
從投資者角度看，穩(wěn)定增長的現(xiàn)金股利政策的優(yōu)點(diǎn)是能夠滿足投資者獲得穩(wěn)定收益的要求，從而提升投資者信心。
基于上述分析，鑒于丙董事提出的股利分配方案既能滿足企業(yè)發(fā)展需要，又能兼顧投資者獲得穩(wěn)定收益的要求，因此，丙董事提出的股利分配方案。