作為一條市場規(guī)律，貨幣升值總會與提高利率相伴而隨。
官方數(shù)據(jù)顯示，由于燃油和食品價格迅速上升，英國5月份的通貨膨脹率達到3.3%，創(chuàng)下了16年來的新高，該通貨膨脹率也是自1997年工黨執(zhí)政以來的點。6月18日，英國央行行長默文－金致信財政大臣達林，在信中默文-金暗示，央行將維持5.0%的利率水平不變，以抑制住強于預(yù)期的通貨膨脹。
根據(jù)目前的統(tǒng)計數(shù)據(jù)看，英國通貨膨脹年率超過目標值的現(xiàn)象到2009年會緩解。雖然英國央行貨幣政策委員會正在努力將英國通貨膨脹率控制在1.0%至2.0%這個范圍內(nèi)，但是目前英國的通貨膨脹年率已經(jīng)連續(xù)7個月超過了2.0%這個上限。英國的通貨膨脹年率2008年將達到3.2%。英國央行在本月早些時候?qū)⒒鶞世示S持在了5.0%。上一次降息行動是在4月份，當時英國央行將利率由5.25%下調(diào)到了目前的水平。
由于英國的5月份通脹率上漲較大，英國央行可能將提高利率，最早將在7月份進行。英國央行的5%利率水平是七國集團中的，而通貨膨脹相對較低，在4月份時通脹率為3%，相比美國的通脹率為4.2%，歐元區(qū)的5月份通脹率為3.7%。在英國承受著經(jīng)濟減速和房市不景氣折磨的同時，創(chuàng)下16年來新高的通貨膨脹率已經(jīng)使得英國央行近期內(nèi)削減利率的預(yù)期變得黯然失色。
中國人民銀行早些時候曾表示，在適當?shù)臅r候提高銀行利率能夠有效控制通脹。這個適當?shù)臅r候根據(jù)的似乎是通貨膨脹情況。但發(fā)生在2008年今天的通貨膨脹與15年前的通貨膨脹是不一樣的，因為當前存在的問題有：投資過熱、信貸過多、外匯儲備快且多、外資熱錢涌入、國際油糧價上漲、還有今年的雪災(zāi)/地震/水災(zāi)發(fā)生。治理通貨膨脹絕不能單純靠提高銀行利率來解決。中國提高存款利率，增大的存貸利差將可能導(dǎo)致更多的外資熱錢流入。
通過銀行提高貸款利率，抑制企業(yè)貸款投資需求，從而抑制生產(chǎn)資料價格上漲，以控制產(chǎn)品的生產(chǎn)成本和物價上漲的勢頭；通過提高存款利率，可以喚起居民存款欲望，抑制及其盲目消費的熱情（也利于降低過度投資股市帶來的風(fēng)險）。在經(jīng)濟學(xué)上的市場理論而言，利率由中央銀行制定，當面對通脹壓力時，央行會調(diào)高利率。調(diào)高利率是為了減少貨幣供給，但是，在某種程度，貨幣市場與國際發(fā)生聯(lián)系，加息的結(jié)果不一定會減少貨幣供給，反而可能會增加。因為目前中國的基礎(chǔ)利率水平高于美元利率，繼續(xù)加息人民幣與美元的利差就會拉得更大，會誘使更多外資熱錢流入中國。區(qū)別于以往的“強制結(jié)匯制”的要求企業(yè)把外匯賣給國家式的管理，現(xiàn)在，中國央行“被迫”用基礎(chǔ)貨幣人民幣向擁有外匯的機構(gòu)和個人收外匯。導(dǎo)致的結(jié)果就是流入的外匯越多，央行向貨幣市場注入的基礎(chǔ)貨幣人民幣就越多。
截至4月末，中國外匯儲備余額達1.7567萬億美元，4月當月就新增745億美元，這一驚人的增幅，刷新了今年1月新增616億美元的單月紀錄。中國外匯儲備形成的正常渠道有三個，一是貿(mào)易順差，二是外商直接投資的未使用部分，三是中國外匯投資收益。但是，目前，可能有超過40%的儲備都來自外資熱錢。中國持續(xù)宣稱降溫的“宏觀調(diào)控”沒有能夠阻止國外直接投資反而使之大幅度增加，最主要的因素就是對人民幣的利率與匯率投機。
在熱錢涌入的壓力下，不應(yīng)該擅言加息，而需要從緊貨幣政策，利用數(shù)量型工具。如果中美利差倒掛越來越大，那么加息的后果就是必將帶來更大的短期資本流入的沖擊。盡管美國暫時放緩了降息步伐，但在生產(chǎn)資料價格普遍上漲的背景下，部分行業(yè)虧損增大，財務(wù)負擔也相當大，特別是考慮到穩(wěn)定證券市場之需，綜合考慮多種因素，加息決策勢必受到更多的牽制。再則，企業(yè)的融資成本會因為貸款利率升高而增加。增加貸款利率，利差的擴大也會驅(qū)動銀行的放貸沖動，很大程度上抵消冷卻中國“高熱”經(jīng)濟的效果。毫無疑問的是，中國加息的結(jié)果，會由于與美元的利差進一步拉大，而吸引更多的外資熱錢流入，如此，為減少貨幣供應(yīng)進行的加息反而被迫令貨幣供給增加，“賠了夫人又折兵”。
再從人民幣升值的壓力角度看，當前，對中國政府最主要的工作是穩(wěn)步推進人民幣匯率和利率的市場形成機制，保持人民幣匯率和利率的基本穩(wěn)定。現(xiàn)階段，在國際資本的“運作”下，人民幣仍面臨著升值壓力，并且只要這種升值壓力繼續(xù)存在、升值預(yù)期沒有明顯改善，那么“熱錢”就會千方百計地流入套利，而加息無疑“雪上加霜”。只有穩(wěn)步推進人民幣匯率的市場化形成機制，適當擴大匯率浮動的范圍，減輕市場對人民幣匯率的升值預(yù)期，使“熱錢”無利可圖，才可以從根本上緩解“熱錢”涌入的沖動。
人民幣利息率的定位實際上可以參考美國的利息率，在保持對于美元2%的逆差的情況下，可以降低外資對于人民幣升值預(yù)期，抑制熱錢進入。在未來，如果人民幣還將小幅升值但又不超過中美利差，這樣資金流入的動力就轉(zhuǎn)小，因為賭人民幣升值的資金并非無利可圖。如果人民幣和美元的利息率一樣，而外資又預(yù)期人民幣將大幅升值，則投機資本將會不斷流入而導(dǎo)致中國的外匯儲備進一步增加。在這種情況下，若采取緊縮政策來抑制因外匯儲備增加導(dǎo)致的流動性增加，將導(dǎo)致利率水平進一步提高，形成惡性循環(huán)。
總體上看，就目前的形勢而言，加息作用有限且更可能帶來不少負面效應(yīng)。因此，央行應(yīng)持續(xù)觀察宏觀經(jīng)濟形勢，并慎重考慮。此外，治理目前的投資過熱等失衡現(xiàn)象，貨幣政策需要其他財政、土地等政策的配合。
作者是歐金倫敦投資有限公司特約經(jīng)濟學(xué)家和金融投融資管理顧問，現(xiàn)居倫敦。著有《Investing in China》、《倫敦金融城》、《感悟涅磐——中國風(fēng)險投資和非公開權(quán)益資本的崛起》。電郵：jonsson.li@gmail.com。
官方數(shù)據(jù)顯示，由于燃油和食品價格迅速上升，英國5月份的通貨膨脹率達到3.3%，創(chuàng)下了16年來的新高，該通貨膨脹率也是自1997年工黨執(zhí)政以來的點。6月18日，英國央行行長默文－金致信財政大臣達林，在信中默文-金暗示，央行將維持5.0%的利率水平不變，以抑制住強于預(yù)期的通貨膨脹。
根據(jù)目前的統(tǒng)計數(shù)據(jù)看，英國通貨膨脹年率超過目標值的現(xiàn)象到2009年會緩解。雖然英國央行貨幣政策委員會正在努力將英國通貨膨脹率控制在1.0%至2.0%這個范圍內(nèi)，但是目前英國的通貨膨脹年率已經(jīng)連續(xù)7個月超過了2.0%這個上限。英國的通貨膨脹年率2008年將達到3.2%。英國央行在本月早些時候?qū)⒒鶞世示S持在了5.0%。上一次降息行動是在4月份，當時英國央行將利率由5.25%下調(diào)到了目前的水平。
由于英國的5月份通脹率上漲較大，英國央行可能將提高利率，最早將在7月份進行。英國央行的5%利率水平是七國集團中的，而通貨膨脹相對較低，在4月份時通脹率為3%，相比美國的通脹率為4.2%，歐元區(qū)的5月份通脹率為3.7%。在英國承受著經(jīng)濟減速和房市不景氣折磨的同時，創(chuàng)下16年來新高的通貨膨脹率已經(jīng)使得英國央行近期內(nèi)削減利率的預(yù)期變得黯然失色。
中國人民銀行早些時候曾表示，在適當?shù)臅r候提高銀行利率能夠有效控制通脹。這個適當?shù)臅r候根據(jù)的似乎是通貨膨脹情況。但發(fā)生在2008年今天的通貨膨脹與15年前的通貨膨脹是不一樣的，因為當前存在的問題有：投資過熱、信貸過多、外匯儲備快且多、外資熱錢涌入、國際油糧價上漲、還有今年的雪災(zāi)/地震/水災(zāi)發(fā)生。治理通貨膨脹絕不能單純靠提高銀行利率來解決。中國提高存款利率，增大的存貸利差將可能導(dǎo)致更多的外資熱錢流入。
通過銀行提高貸款利率，抑制企業(yè)貸款投資需求，從而抑制生產(chǎn)資料價格上漲，以控制產(chǎn)品的生產(chǎn)成本和物價上漲的勢頭；通過提高存款利率，可以喚起居民存款欲望，抑制及其盲目消費的熱情（也利于降低過度投資股市帶來的風(fēng)險）。在經(jīng)濟學(xué)上的市場理論而言，利率由中央銀行制定，當面對通脹壓力時，央行會調(diào)高利率。調(diào)高利率是為了減少貨幣供給，但是，在某種程度，貨幣市場與國際發(fā)生聯(lián)系，加息的結(jié)果不一定會減少貨幣供給，反而可能會增加。因為目前中國的基礎(chǔ)利率水平高于美元利率，繼續(xù)加息人民幣與美元的利差就會拉得更大，會誘使更多外資熱錢流入中國。區(qū)別于以往的“強制結(jié)匯制”的要求企業(yè)把外匯賣給國家式的管理，現(xiàn)在，中國央行“被迫”用基礎(chǔ)貨幣人民幣向擁有外匯的機構(gòu)和個人收外匯。導(dǎo)致的結(jié)果就是流入的外匯越多，央行向貨幣市場注入的基礎(chǔ)貨幣人民幣就越多。
截至4月末，中國外匯儲備余額達1.7567萬億美元，4月當月就新增745億美元，這一驚人的增幅，刷新了今年1月新增616億美元的單月紀錄。中國外匯儲備形成的正常渠道有三個，一是貿(mào)易順差，二是外商直接投資的未使用部分，三是中國外匯投資收益。但是，目前，可能有超過40%的儲備都來自外資熱錢。中國持續(xù)宣稱降溫的“宏觀調(diào)控”沒有能夠阻止國外直接投資反而使之大幅度增加，最主要的因素就是對人民幣的利率與匯率投機。
在熱錢涌入的壓力下，不應(yīng)該擅言加息，而需要從緊貨幣政策，利用數(shù)量型工具。如果中美利差倒掛越來越大，那么加息的后果就是必將帶來更大的短期資本流入的沖擊。盡管美國暫時放緩了降息步伐，但在生產(chǎn)資料價格普遍上漲的背景下，部分行業(yè)虧損增大，財務(wù)負擔也相當大，特別是考慮到穩(wěn)定證券市場之需，綜合考慮多種因素，加息決策勢必受到更多的牽制。再則，企業(yè)的融資成本會因為貸款利率升高而增加。增加貸款利率，利差的擴大也會驅(qū)動銀行的放貸沖動，很大程度上抵消冷卻中國“高熱”經(jīng)濟的效果。毫無疑問的是，中國加息的結(jié)果，會由于與美元的利差進一步拉大，而吸引更多的外資熱錢流入，如此，為減少貨幣供應(yīng)進行的加息反而被迫令貨幣供給增加，“賠了夫人又折兵”。
再從人民幣升值的壓力角度看，當前，對中國政府最主要的工作是穩(wěn)步推進人民幣匯率和利率的市場形成機制，保持人民幣匯率和利率的基本穩(wěn)定。現(xiàn)階段，在國際資本的“運作”下，人民幣仍面臨著升值壓力，并且只要這種升值壓力繼續(xù)存在、升值預(yù)期沒有明顯改善，那么“熱錢”就會千方百計地流入套利，而加息無疑“雪上加霜”。只有穩(wěn)步推進人民幣匯率的市場化形成機制，適當擴大匯率浮動的范圍，減輕市場對人民幣匯率的升值預(yù)期，使“熱錢”無利可圖，才可以從根本上緩解“熱錢”涌入的沖動。
人民幣利息率的定位實際上可以參考美國的利息率，在保持對于美元2%的逆差的情況下，可以降低外資對于人民幣升值預(yù)期，抑制熱錢進入。在未來，如果人民幣還將小幅升值但又不超過中美利差，這樣資金流入的動力就轉(zhuǎn)小，因為賭人民幣升值的資金并非無利可圖。如果人民幣和美元的利息率一樣，而外資又預(yù)期人民幣將大幅升值，則投機資本將會不斷流入而導(dǎo)致中國的外匯儲備進一步增加。在這種情況下，若采取緊縮政策來抑制因外匯儲備增加導(dǎo)致的流動性增加，將導(dǎo)致利率水平進一步提高，形成惡性循環(huán)。
總體上看，就目前的形勢而言，加息作用有限且更可能帶來不少負面效應(yīng)。因此，央行應(yīng)持續(xù)觀察宏觀經(jīng)濟形勢，并慎重考慮。此外，治理目前的投資過熱等失衡現(xiàn)象，貨幣政策需要其他財政、土地等政策的配合。
作者是歐金倫敦投資有限公司特約經(jīng)濟學(xué)家和金融投融資管理顧問，現(xiàn)居倫敦。著有《Investing in China》、《倫敦金融城》、《感悟涅磐——中國風(fēng)險投資和非公開權(quán)益資本的崛起》。電郵：jonsson.li@gmail.com。