在企業(yè)治理結(jié)構(gòu)中，控制權(quán)的配置是最主要的功能。這種權(quán)力的配置必須把剩余控制權(quán)、剩余索取權(quán)、資本所有權(quán)有機(jī)地結(jié)合起來(lái)。從控制權(quán)的配置角度看，公司治理要處理的是公司資本供給者確保自己可以得到投資回報(bào)的問(wèn)題。例如資本所有者如何使管理者將利潤(rùn)的一部分作為回報(bào)返還給自己，他們?cè)鯓哟_定管理者沒(méi)有侵占他們所提供的資本或?qū)⑼度胭Y本投資在不好的項(xiàng)目上，他們?cè)鯓觼?lái)控制管理者，等等。從資本結(jié)構(gòu)的角度來(lái)看，公司的治理結(jié)構(gòu)具體表現(xiàn)為：股權(quán)與債權(quán)的結(jié)構(gòu)、股權(quán)內(nèi)部結(jié)構(gòu)、債權(quán)內(nèi)部結(jié)構(gòu)等方面，也就是說(shuō)通過(guò)對(duì)這些結(jié)構(gòu)的調(diào)整可以起到重新配置控制權(quán)的作用。
一、融資方式與公司治理機(jī)制
融資方式是指企業(yè)籌措資金所采用的具體形式。按照融資方式與公司治理的關(guān)系可以把融資方式分為：保持距離型融資和控制取向型融資。
1、保持距離型融資
從融資方式與企業(yè)控制權(quán)的關(guān)系來(lái)看，保持距離型融資把企業(yè)控制權(quán)的分配與企業(yè)能否實(shí)現(xiàn)一定的目標(biāo)相聯(lián)系。投資者只要得到了合約規(guī)定的給付，就不直接干預(yù)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略決策。如果企業(yè)履行了向出資者支付的義務(wù)，企業(yè)的控制權(quán)交由內(nèi)部人，反之，控制權(quán)自動(dòng)轉(zhuǎn)移到出資者手中。正是由于這種融資方式與企業(yè)能否實(shí)現(xiàn)給付的目標(biāo)有機(jī)結(jié)合在一起，所以，保持距離型融資所引起的公司治理結(jié)構(gòu)稱為“目標(biāo)性公司治理”。
保持距離型融資的融資方式非常依賴于企業(yè)資產(chǎn)市場(chǎng)的流動(dòng)性，因而非常依賴于產(chǎn)權(quán)行使能力的大小和總體商業(yè)環(huán)境。由于控制權(quán)在企業(yè)不能履約的情況下自動(dòng)轉(zhuǎn)移給投資者，所以企業(yè)的資產(chǎn)應(yīng)具備性能比較穩(wěn)定，其市場(chǎng)價(jià)值波動(dòng)性較小的基本特征，同時(shí)，這種資產(chǎn)在市場(chǎng)上也必須具有較強(qiáng)的流動(dòng)性，以便能及時(shí)變現(xiàn)。如果企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值波動(dòng)大，且不能提供足夠的現(xiàn)金流量，那么，投資者的相機(jī)控制權(quán)就沒(méi)有意義，以此為基礎(chǔ)的治理結(jié)構(gòu)就失去了其賴以存在的依據(jù)。因此，在企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中，有形資產(chǎn)特別是不動(dòng)產(chǎn)比重較大，且這種不動(dòng)產(chǎn)的流動(dòng)性較強(qiáng)的企業(yè)采用這種融資方式對(duì)投資者而言風(fēng)險(xiǎn)較小，因?yàn)樗鼈兊膬r(jià)值被動(dòng)的程度相對(duì)于無(wú)形資產(chǎn)來(lái)說(shuō)要小。反之，當(dāng)資產(chǎn)具有很大的企業(yè)特征（資產(chǎn)具有較強(qiáng)的專用性）時(shí)，即在其它企業(yè)里，資產(chǎn)價(jià)值較低，采用這種融資方式將會(huì)增大違約風(fēng)險(xiǎn)和清償契約的契約成本。與保持距離型融資方式相對(duì)應(yīng)的主要融資工具是債權(quán)融資。
2、控制取向型融資
控制取向型融資的特點(diǎn)是投資者直接卷入企業(yè)的經(jīng)營(yíng)決策，特別是投資決策。投資者對(duì)其決策行為承擔(dān)責(zé)任，并享有相應(yīng)的剩余索取權(quán)。由于這種融資方式與投資者的直接控制有關(guān)，由此引起的公司治理結(jié)構(gòu)稱為“干預(yù)型公司治理”。
這種融資方式的最典型的融資工具是股票。由于資本市場(chǎng)的存在和現(xiàn)代股份公司的特征，當(dāng)經(jīng)營(yíng)者目標(biāo)與股東目標(biāo)有重大偏離和出現(xiàn)嚴(yán)重的低效率時(shí)，退出機(jī)制便于股東“用腳投票”，在證券市場(chǎng)上股票價(jià)格就會(huì)作出反應(yīng)。股票價(jià)格的下降會(huì)對(duì)公司的資產(chǎn)價(jià)值作出扭曲反映，當(dāng)股價(jià)下降到一定程度時(shí)，觀察到這一點(diǎn)的現(xiàn)有或潛在股東就可以趁機(jī)獲取占支配地位的股份，進(jìn)而在“用手表決”中，實(shí)現(xiàn)對(duì)公司控制管理的權(quán)力。抑或更換新的管理者，實(shí)行新的經(jīng)營(yíng)管理，抑或進(jìn)行新的重組以增加公司的效率和價(jià)值。
就股東直接控制而言，他們的身份以及股權(quán)集中程度是決定公司控制有效性的重要因素，如果股權(quán)越分散，股東沒(méi)有或很少有積極性對(duì)管理者進(jìn)行監(jiān)控。因?yàn)檫@一行為所發(fā)生的成本全部由自己負(fù)擔(dān)，而其利益由大家共享，這就是為什么股票市場(chǎng)具有很高的流動(dòng)性，因?yàn)樗鼮楣蓶|提供了退出機(jī)會(huì)。監(jiān)控要發(fā)生成本，而每個(gè)人又想搭便車，從而難以對(duì)經(jīng)營(yíng)者實(shí)施有效的控制。然而，當(dāng)股權(quán)相對(duì)集中時(shí)，這些大股東實(shí)施控制的動(dòng)因就比較強(qiáng)。另一方面如果股東對(duì)公司的投資是用負(fù)債的形式來(lái)籌措的，而其本身具有高杠桿率，且負(fù)債具有硬預(yù)算約束，這時(shí)股東對(duì)企業(yè)的控制動(dòng)因較強(qiáng)。
二、資本結(jié)構(gòu)與公司控制：一個(gè)有用的比較分析框架
根據(jù)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，即根據(jù)股權(quán)與債權(quán)的比例以及股權(quán)的分散程度可以把公司的控制形式分為兩種，其一是以日德為代表的內(nèi)部監(jiān)控模式，其二是以英美為代表的外部監(jiān)控模式。
1、兩種模式的基本特征
公司治理的這兩種不同監(jiān)控模式是由企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)所決定的。以日德為代表的內(nèi)部監(jiān)控模式其資本結(jié)構(gòu)的特征表現(xiàn)為：資本負(fù)債率較高，銀行是企業(yè)債務(wù)資金的主要來(lái)源。股權(quán)相對(duì)集中，法人之間相互穩(wěn)定持股，銀行擁有一定的股份，它既是股東又是債權(quán)人。所以，在日本和德國(guó)，市場(chǎng)監(jiān)控力度相對(duì)較小，而大的銀行機(jī)構(gòu)在融資和監(jiān)督公司方面起了非常重要的作用。各相關(guān)利益主體在公司的決策中具有較強(qiáng)的發(fā)言權(quán)，法人之間相互持股也使其有直接進(jìn)行監(jiān)控的動(dòng)力。
以英美為主要代表的外部監(jiān)控模式其資本結(jié)構(gòu)的特征表現(xiàn)為：公司負(fù)債率較低，資本市場(chǎng)是企業(yè)資金的主要來(lái)源；股份所有權(quán)廣泛分散；外部市場(chǎng)，包括資本市場(chǎng)、企業(yè)家市場(chǎng)、勞動(dòng)力市場(chǎng)和產(chǎn)品市場(chǎng)對(duì)公司的控制起重要作用。
2、兩種模式資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)的比較
以銀行為主導(dǎo)的內(nèi)部監(jiān)控模式與以外部市場(chǎng)為主導(dǎo)的外部監(jiān)控模式在負(fù)債比方面具有差別。表1列出了主要發(fā)達(dá)國(guó)家的資本結(jié)構(gòu)。
資料來(lái)源：R．Glenn Hubberd：Money, The Financial System And Economy”，Addison－Wesley Publishing Company。
根據(jù)上表可知：美英兩國(guó)的資本來(lái)源主要是靠?jī)?nèi)源資金，即靠企業(yè)內(nèi)部資金的積累，而外源資金中來(lái)自于金融市場(chǎng)和來(lái)自于金融機(jī)構(gòu)的份額基本上平分秋色。而美英以外的其它國(guó)家，特別是大陸法系的國(guó)家，其資本來(lái)源大部分是外源資金，而外源資金又主要來(lái)自于金融機(jī)構(gòu)。從兩類不同國(guó)家資本結(jié)構(gòu)的比較，我們可以看出，美英等國(guó)的資產(chǎn)負(fù)債率較低，日本等國(guó)的資產(chǎn)負(fù)債率較高。
一、融資方式與公司治理機(jī)制
融資方式是指企業(yè)籌措資金所采用的具體形式。按照融資方式與公司治理的關(guān)系可以把融資方式分為：保持距離型融資和控制取向型融資。
1、保持距離型融資
從融資方式與企業(yè)控制權(quán)的關(guān)系來(lái)看，保持距離型融資把企業(yè)控制權(quán)的分配與企業(yè)能否實(shí)現(xiàn)一定的目標(biāo)相聯(lián)系。投資者只要得到了合約規(guī)定的給付，就不直接干預(yù)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略決策。如果企業(yè)履行了向出資者支付的義務(wù)，企業(yè)的控制權(quán)交由內(nèi)部人，反之，控制權(quán)自動(dòng)轉(zhuǎn)移到出資者手中。正是由于這種融資方式與企業(yè)能否實(shí)現(xiàn)給付的目標(biāo)有機(jī)結(jié)合在一起，所以，保持距離型融資所引起的公司治理結(jié)構(gòu)稱為“目標(biāo)性公司治理”。
保持距離型融資的融資方式非常依賴于企業(yè)資產(chǎn)市場(chǎng)的流動(dòng)性，因而非常依賴于產(chǎn)權(quán)行使能力的大小和總體商業(yè)環(huán)境。由于控制權(quán)在企業(yè)不能履約的情況下自動(dòng)轉(zhuǎn)移給投資者，所以企業(yè)的資產(chǎn)應(yīng)具備性能比較穩(wěn)定，其市場(chǎng)價(jià)值波動(dòng)性較小的基本特征，同時(shí)，這種資產(chǎn)在市場(chǎng)上也必須具有較強(qiáng)的流動(dòng)性，以便能及時(shí)變現(xiàn)。如果企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值波動(dòng)大，且不能提供足夠的現(xiàn)金流量，那么，投資者的相機(jī)控制權(quán)就沒(méi)有意義，以此為基礎(chǔ)的治理結(jié)構(gòu)就失去了其賴以存在的依據(jù)。因此，在企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中，有形資產(chǎn)特別是不動(dòng)產(chǎn)比重較大，且這種不動(dòng)產(chǎn)的流動(dòng)性較強(qiáng)的企業(yè)采用這種融資方式對(duì)投資者而言風(fēng)險(xiǎn)較小，因?yàn)樗鼈兊膬r(jià)值被動(dòng)的程度相對(duì)于無(wú)形資產(chǎn)來(lái)說(shuō)要小。反之，當(dāng)資產(chǎn)具有很大的企業(yè)特征（資產(chǎn)具有較強(qiáng)的專用性）時(shí)，即在其它企業(yè)里，資產(chǎn)價(jià)值較低，采用這種融資方式將會(huì)增大違約風(fēng)險(xiǎn)和清償契約的契約成本。與保持距離型融資方式相對(duì)應(yīng)的主要融資工具是債權(quán)融資。
2、控制取向型融資
控制取向型融資的特點(diǎn)是投資者直接卷入企業(yè)的經(jīng)營(yíng)決策，特別是投資決策。投資者對(duì)其決策行為承擔(dān)責(zé)任，并享有相應(yīng)的剩余索取權(quán)。由于這種融資方式與投資者的直接控制有關(guān)，由此引起的公司治理結(jié)構(gòu)稱為“干預(yù)型公司治理”。
這種融資方式的最典型的融資工具是股票。由于資本市場(chǎng)的存在和現(xiàn)代股份公司的特征，當(dāng)經(jīng)營(yíng)者目標(biāo)與股東目標(biāo)有重大偏離和出現(xiàn)嚴(yán)重的低效率時(shí)，退出機(jī)制便于股東“用腳投票”，在證券市場(chǎng)上股票價(jià)格就會(huì)作出反應(yīng)。股票價(jià)格的下降會(huì)對(duì)公司的資產(chǎn)價(jià)值作出扭曲反映，當(dāng)股價(jià)下降到一定程度時(shí)，觀察到這一點(diǎn)的現(xiàn)有或潛在股東就可以趁機(jī)獲取占支配地位的股份，進(jìn)而在“用手表決”中，實(shí)現(xiàn)對(duì)公司控制管理的權(quán)力。抑或更換新的管理者，實(shí)行新的經(jīng)營(yíng)管理，抑或進(jìn)行新的重組以增加公司的效率和價(jià)值。
就股東直接控制而言，他們的身份以及股權(quán)集中程度是決定公司控制有效性的重要因素，如果股權(quán)越分散，股東沒(méi)有或很少有積極性對(duì)管理者進(jìn)行監(jiān)控。因?yàn)檫@一行為所發(fā)生的成本全部由自己負(fù)擔(dān)，而其利益由大家共享，這就是為什么股票市場(chǎng)具有很高的流動(dòng)性，因?yàn)樗鼮楣蓶|提供了退出機(jī)會(huì)。監(jiān)控要發(fā)生成本，而每個(gè)人又想搭便車，從而難以對(duì)經(jīng)營(yíng)者實(shí)施有效的控制。然而，當(dāng)股權(quán)相對(duì)集中時(shí)，這些大股東實(shí)施控制的動(dòng)因就比較強(qiáng)。另一方面如果股東對(duì)公司的投資是用負(fù)債的形式來(lái)籌措的，而其本身具有高杠桿率，且負(fù)債具有硬預(yù)算約束，這時(shí)股東對(duì)企業(yè)的控制動(dòng)因較強(qiáng)。
二、資本結(jié)構(gòu)與公司控制：一個(gè)有用的比較分析框架
根據(jù)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，即根據(jù)股權(quán)與債權(quán)的比例以及股權(quán)的分散程度可以把公司的控制形式分為兩種，其一是以日德為代表的內(nèi)部監(jiān)控模式，其二是以英美為代表的外部監(jiān)控模式。
1、兩種模式的基本特征
公司治理的這兩種不同監(jiān)控模式是由企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)所決定的。以日德為代表的內(nèi)部監(jiān)控模式其資本結(jié)構(gòu)的特征表現(xiàn)為：資本負(fù)債率較高，銀行是企業(yè)債務(wù)資金的主要來(lái)源。股權(quán)相對(duì)集中，法人之間相互穩(wěn)定持股，銀行擁有一定的股份，它既是股東又是債權(quán)人。所以，在日本和德國(guó)，市場(chǎng)監(jiān)控力度相對(duì)較小，而大的銀行機(jī)構(gòu)在融資和監(jiān)督公司方面起了非常重要的作用。各相關(guān)利益主體在公司的決策中具有較強(qiáng)的發(fā)言權(quán)，法人之間相互持股也使其有直接進(jìn)行監(jiān)控的動(dòng)力。
以英美為主要代表的外部監(jiān)控模式其資本結(jié)構(gòu)的特征表現(xiàn)為：公司負(fù)債率較低，資本市場(chǎng)是企業(yè)資金的主要來(lái)源；股份所有權(quán)廣泛分散；外部市場(chǎng)，包括資本市場(chǎng)、企業(yè)家市場(chǎng)、勞動(dòng)力市場(chǎng)和產(chǎn)品市場(chǎng)對(duì)公司的控制起重要作用。
2、兩種模式資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)的比較
以銀行為主導(dǎo)的內(nèi)部監(jiān)控模式與以外部市場(chǎng)為主導(dǎo)的外部監(jiān)控模式在負(fù)債比方面具有差別。表1列出了主要發(fā)達(dá)國(guó)家的資本結(jié)構(gòu)。
資料來(lái)源：R．Glenn Hubberd：Money, The Financial System And Economy”，Addison－Wesley Publishing Company。
根據(jù)上表可知：美英兩國(guó)的資本來(lái)源主要是靠?jī)?nèi)源資金，即靠企業(yè)內(nèi)部資金的積累，而外源資金中來(lái)自于金融市場(chǎng)和來(lái)自于金融機(jī)構(gòu)的份額基本上平分秋色。而美英以外的其它國(guó)家，特別是大陸法系的國(guó)家，其資本來(lái)源大部分是外源資金，而外源資金又主要來(lái)自于金融機(jī)構(gòu)。從兩類不同國(guó)家資本結(jié)構(gòu)的比較，我們可以看出，美英等國(guó)的資產(chǎn)負(fù)債率較低，日本等國(guó)的資產(chǎn)負(fù)債率較高。